$神州租车(00699)$周五（9月19日）将登陆港交所上市。本次IPO拟以7.5-8.5港币的价格发行4.26亿股；看目前的认购情况应该会发在上限8.5港币，以此计算融资额约36亿港币。大摩和瑞信为IPO主承销商。本文从租车行业、商业模式、财务等方面介绍下神州租车的情况，供大家参考。
一、租车行业
租车在中国近几年才兴起，但在美国早已是非常成熟的一种出行、旅游方式。从一个最简单的数字就可以看出中国租车市场的潜力：美国最大的两家租车公司在美国本土的车队数分别为30万辆和20万辆，而中国最大的租车公司神州租车的车队不到6万辆，前十名的总车队数量不到10万辆。中国和美国一样是地域辽阔的国家，租车需求旺盛，而中国的人口又是美国的4倍；此外中国还不断地有大城市限牌以提高车辆持有成本；所以，中国的租车市场应该比美国更大。（具体的数据可以看我之前写的文章：从神州租车招股书看中国租车市场情况 http://xueqiu.com/6313049521/29709102）
神州租车是中国最大的汽车租赁公司，其车队规模是后9名的车队规模的1.5倍。在一个比美国更大的市场里，还比美国领先的租车公司拥有更好的市场地位；神州租车的发展空间通过这几个简单的数据就可以看到了。
从租车行业的细分来说，又分为长租和短租市场。长租是指租赁期超过90天的租赁方式，针对的客户一般是机构；低于90天则归为短租市场，主要服务于商旅和休闲游客户。神州租车同时涉足了这两个细分市场，并且都获得了第一名的市场份额；下面就通过其招股书的数据分别说说这两个市场目前的情况。
短租汽车市场
罗兰贝格的数据显示，2013年神州租车在短租汽车市场占有率为31.2%，一嗨为8.1%，至尊为1.9%，瑞卡1.9%，安飞士1.2%；前五大短租汽车公司的市场占有率达到了44.3%。
神州租车在2013年市场占有率的增速上也是最快的，两年间提高了11.4个百分点；其他租车公司的市场占有率提高都不到1个百分点；至尊租车的市场占有率还下降了0.8个百分点。
在这样的市场初期，驱动短租汽车行业发展的主要因素有两点，一是驾照持有人数，二是国民休闲旅游增速。
罗兰贝格的数据显示，2013年中国持有驾照人数约为3.28人，而中国有近14亿人口；未来还会增加几亿驾照持有人。另一方面，驾照持有人数和私家车保有量又还有巨大差距；这给短租汽车市场提供了很大的发展空间。
还是罗兰贝格的数据，中国自驾休闲游从2008年的38万增至146万，年复合增长31%；预计2018年达到477万，年复合增长27%；自驾商务游从2008年的128万增至2013年的467万，年复合增长29%，2018年至970万，年复合增长16%。
中国GDP刚达到7000美元，正式旅游业的高速发展期；旅游全行业每年都保持10%以上的增速。随着中国驾照持有人数的增加，以及旅游人数的快速增加和旅游消费能力的大幅提高；中国短租汽车租赁市场也会继续高速增长。
长租汽车市场
在长租市场，虽然神州租车车队规模依然是第一位，但相对优势没那么明显了；前五大公司的市场占有率比较平均。不过中国长租汽车市场的集中度依然还很低，2013年前五大公司的市场占有率只有8.7%；发展空间还很大。
罗兰贝格的数据显示，中国长租汽车市场规模从2008年70亿元增至2013年240亿元，年复合增长28%；预计2018年到400亿元，年复合增长11%。随着中国企业用车的增长和政府公务用车（目前保有量约400万辆）的改革；中国的长租汽车市场也会继续快速增长。
二、商业模式
租车的商业模式也很简单，就是从车厂买车租给用户赚取中间的差价。虽然在欧美有很好的融资租赁模式可以让租车公司不用买断汽车，可以从车厂以金融租赁的模式租赁汽车用于出租，一定时间后再让车厂回收；但中国的金融租赁环境还很不成熟，所以大多都是买断汽车然后到期后自己再通过二手车市场卖掉。当然，租车公司可以通过银行贷款支付部分购车款；现在神州租车的购车款一般是首付30-40%，其余通过贷款支付。
神州租车以均价10万元左右购得新车，30-36个月之后以4-5万元的价格再卖出（主要卖给优信拍）；中间5-6万元的差价就是车辆运营投入运营这段时间内的总折旧成本。今年上半年神州租车租出一辆车平均每车每日可以获得277元的收入，那30-36个月就可以获得25-30万元的收入。但这些车不是每天都可以租出去，就有个出租率，今年上半年神州租车的短租车辆出租率是61.7%。所以，25-30万元乘以运营期间的平均出租率，扣除5-6万的折旧，再扣除平均每辆车的运营、销售和总部的均摊成本就是利润。
三、运营数据
截至2014年6月30日，神州租车有5.25万辆汽车在中国70个城市的717个直营租车服务店运营；此外，还在162个城市有202个加盟服务点。
就短租市场来说，神州租车有3.56万辆短租车队规模，这些短租车队平均每日租金277元，平均出租率61.7%；平均每辆可租车辆日均获得收入171元。日租金和日均收入分别较2013年同期增长27%和28.5%。
截至2014年6月30日，神州租车总客户数达到192.6万人（其中机构客户1.26万人），比2011年底的45万人增长了4倍。神州租车APP安装量为550万次，今年上半年移动端预定量占比24.4%，Q2占比则为30.1%；今年上半年来自移动端和PC端的网络订单占比66.4%。重复购买率（回头客交易占比）达到68%。
四、财务数据
1、营收
神州租车的收入主要分为租赁收入和处置二手车收入两部分。处置二手车的收入和成本基本相当，为了更直观地体现公司的运营情况，我们主要是看公司租赁业务收入。2013年神州租车租赁收入22亿元人民币，较2012年增长了42%；2014年上半年租赁收入13.8亿元人民币，较2013年同期上涨37%。
从租赁业务收入的细分看，2014年上半年，短租收入占整体租赁收入的78%，长租收入占18%，融资租赁收入占1%，加盟费及保险公司赔付的车辆维修等收入占3%。这四项收入分别较2013年同期增长36%、21.7%、113%和900%；其他收入增长了9倍，主要是因为公司近两年才开始拓展加盟业务。
2、毛利及毛利率
神州租车2013年毛利率相比前两年有所下降，主要是以为公司2010年开始购置的大批车辆到了2年的年检期；而许多用户租车时有违规未处理扣分及超额罚款等导致车辆停运损失突增至2.985亿元人民币。2014年公司采取了措施让这些车辆通过了年检，从而使车辆停运损失降至4090万元人民币；其毛利随之大幅提高。因为这项规定带来的损失将从今年四季度开始消失，因为国家已经出台规定，从2014年9月1日开始6年一检；而神州租车的车辆3年就会卖掉。所以，今后公司将不再有这部分减值损失。
3、汽车租赁运营成本
上面说的车辆停运损失下降带来的直接效果是神州租车租赁车辆折损占比的下降；从2013年同期的30.5%下降至2014年上半年的24.7%。
从其他的运营成本项看，保险费用占比也有较大幅度下降，而人工工资成本占比则呈上升趋势；门店和燃料开支占比则相对平稳。
4、销售及分销成本
神州租车今年上半年的销售及分销开支较2013年同期下降3.7个百分点，主要来自广告开支和工资成本的下降。
5、行政开支
6、财务成本
神州租车财务成本占比下降4个百分点至11.1%；随着IPO完成，公司自有资金比例提高以及海外融资渠道的打通有望进一步下降。
7、盈利情况
神州租车2014年上半年实现国际会计准则下盈利2.18亿元人民币，调整后盈利2.77亿元人民币，调整后盈利占租赁营收比利20.1%。
8、现金流
神州租车在2011-2013年间采取快速扩张抢市场的战略，所以每年都投入18亿元人民币左右用于购置新车，所以其现金流一直处于净流出的装态；到今年上半年，2011年时购置的车辆开始逐渐达到30-36个月的服役期了，公司就开始有处置二手车的现金流。所以上半年公司的运营现金流首次转正。
五、股权结构
创始人陆正耀家族通过Haode Group和Sky Sleek Limited持有3.48亿股，占发行前总股本的18.7%。
联想通过Grand Union Investment Fund, L.P.持有神州租车发行前36.8%的股权， 华平Warburg Pincus通过Amber Gem持股23.1%；
美国租车巨头$赫兹(HTZ)$持股19%；
六、风险提示
1、租车与酒店、航空等行业一样，供应的是时效性极强的产品；只要今天没有租出的车辆，其本应获得的收入就永久失去，没法延期出售；而其折旧是不管是否出租都一定会发生。所以，租车的行业属性受短期自然灾害（地震、暴雨、大规模传播疾病等）的影响更直接。
2、汽车租赁行业受出租单价和出租率的很大，如果行业竞争加剧导致需要降价来维持市场份额，或者车队规模扩张过快导致车队整体出租率下降，都可能带来短期财报盈利的较大变化。
3、汽车租赁行业是重资产行业，购买车辆需要大量借款；现金流的变化将对公司的生存和发展有重大影响。
七、募集资金用途
神州租车将在本次IPO中募集得到36亿港币的资金（超额配售和IPO费用未计算），公司在招股书中表示将这些资金主要用户扩充车队和还债。
1、计划募得资金后购买4.4-5.9万辆新车，其中2015年购置一半，剩下的在2016年购置；以购买车辆需要30-40%的自有资金计算，这部分开支占募集金额的65%左右；（除了这部分资金，神州租车的运营现金流也会用于购置新车；公司计划未来12个月购买2.6万辆新车，其中一半是用于替换旧车）
2、所募资金的19%将用于偿还目前的债务；公司目前借贷利息是6-9%，偿还部分债务后有助于降低利息开支；
3、10%用于新产品研发；
4、剩下资金将用于运营开支和其他一般性用途。
文/i美股资产管理 吴桑茂
声明：文章发表时本人及本人所在机构未持有$神州租车(00699)$任何仓位；但不排除在未来三个交易日内持有神州租车多头仓位。文章所述内容不构成任何投资建议。
